3つの市場、3つの特別授業

複利のベンチマーク

S&P 500の長期平均トータルリターンは名目でおよそ年10%(インフレ調整後で約7%)。 1926年から2024年まで、配当再投資込みでの数字です。この平均は10年単位の激しい ばらつきを隠しています — 2000年代はほぼゼロ、2010年代は例外的な好調 — が、リターンの 源泉は謎ではありません:長期では利益成長+配当であり、バリュエーションの 変化は保有が長いほど影響の薄れるノイズです。

なぜ米国はこれほど複利で増えたのか?深い資本市場、株主還元への執着、世界中から売上を 得る企業、そして次々に現れる新しい支配的企業のパイプライン。ただし結論には注意して ください:「米国は常に勝つ」は歴史的観察であって、法則ではありません。 米国株をコアにする強い理由にはなりますが、他を一切持たない理由としては弱い。多くの 長期投資家が米国コアに全世界(除く米国)ファンドを組み合わせるのは、まさに誰にも保証が ないからです。

世界で最も重要な教訓 — ただし正しく読むこと

1989年12月、日経平均は資産バブルの頂点で39,000円近くに達しました。PERは他の先進国 市場の数倍。そこから10年以上下がり続け、1989年の高値を終値で上回ったのは 2024年2月 — 34年かかりました。これはすべての長期投資家が答えを 用意すべきシナリオであり、そこには3つの正直な教訓があります:

• 忍耐強い人にとっても価格は重要。 「株はいつか戻る」は、PER60〜70倍で 一括投資した資金には通用しませんでした。市場全体を極端なバリュエーションで買うと、 投資人生を丸ごと費やすことがあります。時間は普通の割高を薄めますが、異常な割高を 救済はしません。
• 一国集中は現実のリスク。 1989年の日本は世界の時価総額の約4割を占め、 その永続性は今日の「当たり前」と同じくらい自明に感じられていました。世界株も持っていた 日本の投資家は、日経平均だけの投資家とはまったく別の30年を経験しました。
• 積立は物語を変える。 「34年」は、正確に天井で一括投資した不運な 資金の話です。1990年代〜2000年代を通して積立を続けた投資家は、安い価格で何年も 口数を積み上げ、はるかに早く利益に戻りました — 配当再投資込みのTOPIXで見れば、 株価だけの日経平均の物語よりも回復は大幅に早かったのです。悪い数十年は、高値の 一括投資家を最も罰し、コツコツ積み立てる人を最も罰しません。

現在の日本市場は別物です:東証はPBR1倍割れ企業に資本効率の改善を迫り、自社株買いと 増配は急増し、日経平均は2024年についに史上最高値を更新しました。日本の居住者にとって 実務的な結論は口座と税金とNISA徹底ガイドのページにあります:新NISAは 米国・全世界インデックスファンドの数十年の複利を非課税にし、そして銘柄選びよりも ドル円レートの方が、あなたが実感する最大の変動要因になります。

ガバナンスの教訓 — そして서학개미の波

韓国経済は世界クラスの企業を生み出しましたが、KOSPIは2011〜2020年の大半を横ばいの レンジに閉じ込められ、投資家は「ボックスピ」と呼びました。企業の質と株主リターンの ギャップには名前があります — 「コリア・ディスカウント」 — そして原因も よく知られています:低い配当性向、財閥の複雑な持ち合い構造、少数株主と一致しない 支配一族のインセンティブ、そして景気循環的な輸出企業(とりわけ半導体)への指数の偏り。

長期投資家への教訓は繊細で、重要です:GDP成長と株式リターンは同じものでは ない。 株主のために複利で増えるのは、実際に還元されるか株主のために再投資される 1株あたり利益です。2024年の韓国「バリューアップ・プログラム」は日本の改革をモデルに、 まさにこのギャップを閉じようとする試みです — 還元の文化が本当に変われば、割安な市場は 劇的に再評価され得るため、注目に値します。

その間、何百万人もの韓国の個人投資家 — 서학개미(ソハクケミ)と 呼ばれます — が貯蓄を直接米国株に移しました。方向性(世界の勝者を持ち、ディスカウントを 逃れる)は長期計画に合っていますが、実行はしばしばそうではありません:個別株への集中、 レバレッジETF、頻繁な売買は、米国リターンを魅力的にしたものの正反対です。米国広範囲の インデックスファンドを20年持つ韓国の投資家は、22%の海外株譲渡益課税、15%の 米国配当源泉徴収、米国相続税のリスクも理解しておく必要があります — すべて 口座と税金で扱います。

新興国市場 — 中国、マレーシア、そして「成長の罠」

長期投資家は遅かれ早かれ同じ問いにたどり着きます。これから20年、中国やインドや東南アジアが 米国より速く成長するのなら、資金の一部はそちらに置くべきではないか、と。もっともな問いですが、 答えは居心地の悪いものです。経済の成長と、株主が受け取るリターンは別物 — ひとつ前の韓国の節で見た教訓が、もっと大きなスケールで繰り返されます。

いちばん分かりやすいのが中国です。2010年代に名目GDPはおよそ2倍になりましたが、 中国株の広範なインデックスをドル建てで持っていた投資家がこの10年で得たものは、ごくわずかでした。 増資が繰り返されて1株当たり利益が希薄化し、資本が採算よりも政策で配分され、 2021年以降はテクノロジー・教育・不動産への規制介入がセクター全体を数週間で叩き直しました。 成長は本物でした。それが海外の少数株主に届いた分は、ほとんどありませんでした。

広範な新興国指数は20数か国をカバーし、世界の株式時価総額のおよそ1割を占めます。分類自体も動きます — MSCIは今も韓国を新興国に分類していますが、FTSEラッセルは何年も前に先進国へ格上げしました。 ASEAN好きが最も多く尋ねるベトナムは、いまだフロンティア市場の扱いです。

円やウォンで米国株を持つということ

日本や韓国に住んで米国株を買うと、2つのエクスポージャーを持つことになります:米国企業と、 ドルです。1年で見れば為替は簡単に10〜20%動き、口座残高の変動を支配します。20〜30年で 見れば、株式のリターンが為替の変動を歴史的に大きく上回ってきました — それでも為替は、 道のりの滑らかさと、最後に売ったとき母国で何が買えるかを決めます。

3市場を一目で